（来源：杨芹芹/卫正 华鑫研究）股票证券服务
投资要点
▌海外：美国需求破坏延续，9月加息概率骤降，等待美债期限溢价回落
一、海外宏观： 9月加息预期回落
① 7月宏观数据走弱：CPI、PPI和零售销售同步走弱，叠加就业降温，9月加息概率从75%骤降至33%。但地缘局势反复，油价高位运行，叠加美债供给放量，长债利率仍在高位运行。
②后续重点关注：1）8月CPI，能否实现连续三个月环比回落；2）8月非农，是否再度爆冷；3）月底杰克逊霍尔峰会，对政策框架的定调，预计放鹰概率较低。
二、海外策略：美股哑铃防守，美债等待期限溢价回落，黄金震荡反弹
美股：哑铃防守。降息预期支撑估值，但需求破坏将继续侵蚀企业盈利。维持哑铃防守策略，成长端保留基本面确定性较强的AI硬件龙头，防御端关注必选消费及利率敏感方向。
美债：等待期限溢价回落。降息预期重启锁定短端利率下行空间，需求破坏则推动长端期限溢价回落。
黄金：震荡反弹，逢低配置。实际利率下行与降息预期形成共振，维持逢低积极加仓。
▌国内：A股震荡轮动，反弹进二退一，反转仍待三重催化
一、国内宏观：7月新增社融超预期回升，但结构分化，新增信贷再度负增
①7月新增社融规模好于预期：新增社融1.4万亿，同比多增2710亿，好于市场预期的1.15万亿，主要支撑是政府债券、企业债券。政府债券新增1.32万亿，同比多增694亿，专项债、特别国债发行提速；企业债券新增4536亿，同比多增1788亿，低利率强化产业债融资性价比。
② 7月新增信贷规模再度转负：新增信贷-3400亿，同比多减2900亿，低于市场预期的254亿。居民贷款-4603亿，同比少减290亿，主要是暑期旅游小幅缓冲，短贷同比少减427亿，但居民地产加杠杆意愿依旧偏弱。企业新增贷款创历史新低、为-1300亿，同比少增1900亿，主要是短贷大幅回落，冲量有限；中长贷减少2300亿、同比少减300亿，企业投资意愿偏弱。
③Q2货执的三大看点：1）定调适度宽松，删除“降低银行负债成本”，总量工具约束增加，优先使用结构性工具；2）重视新兴产业，新增“人工智能发展的影响”，尤其是在“提升生产效率、降低成本、降低通胀”方面的影响；3）推动利率市场化改革，新增“更好引导货币市场短端利率围绕政策利率平稳运行，优化临时正/逆回购工具的使用机制，适时增加隔夜逆回购操作品种”。
二、A股策略：震荡轮动，反转仍待三重催化
大势研判：震荡整理，节奏进二退一。反弹后或有回踩整固，但跌破前低的风险较低。反转还需宏观风偏、中观叙事和资金共识三方面的催化。
关注点①：是否会有二次探底。反弹后或有回踩整固，但跌破前低的风险较低。从政策底到市场底多为W底，是否二次探底取决于核心矛盾是否解决，当前全球风偏边际改善、产业担忧结构缓和、杠杆去化基本结束，整体风险可控，不至于跌破前低。
关注点②：反转需要哪些催化。反转需要有三重催化：一是宏观掣肘解除，地缘局势缓和、油价回落和美债利率下行；二是中观叙事催化，大模型持续迭代，应用重大突破，ROI明显改善；三是资金凝聚共识，量价配合突破关键点位，赚钱效应扩散，拥挤度回落，融资大幅回补。
行业选择：均衡配置，关注三大方向
①科技超跌反弹（前期调整幅度较大、融资盘回补的光模块、PCB、存储、半导体材料与设备、算力租赁等）；
②科技内部轮动（有产业催化的机器人、商业航天等）；
③安全边际较高（拥挤度较低、安全垫较高的有色、创新药、非银等）。
▌ 周度复盘
市场表现：全A指数震荡走平，小微盘领涨，科创领跌，综合、通信、医药涨幅居首，有色、美护、非银跌幅居前。
资金情绪：行业轮动提速，拥挤度降温加快，医药主题大热，ETF与融资维持分歧对冲趋势
（1）成交情况：A股市场成交活跃度小幅降温，5MA成交降至2.35万亿，行业轮动速率大幅提速。TOP5%拥挤度指标降温趋势加速，周环比-1.2pcts至49.3%，行业集中度医药、有色、化工提升显著，主题交易热度医药主题大热，AI算力硬件热度消退。
（2）流向动态：ETF与融资维持双向对冲
①股票型ETF维持中百亿规模止盈（净流出525亿），宽基ETF净流出居前（净流出424亿），债券型ETF净流入居首（净流入83亿）；
②融资维持小百亿规模追涨（净买入254亿），融资买入占比小幅提升，电子、医药、通信增配居首。
▌ 风险提示
国内政策不及预期；海外地缘政治扰动。
市场复盘
1.1
涨跌表现：震荡走平，小微盘领涨，科创领跌
本周全A指数震荡走平，小微盘领涨，科创领跌，万得微盘股指数、中证2000、创业板指涨幅居首，科创50、沪深300跌幅居前。万得微盘股指数、中证2000、创业板指分别上涨3.3%、2.1%、1.8%，科创50、沪深300分别下跌1.5%、0.6%。
本周行业涨跌，综合、通信、医药涨幅居首，有色、美护、非银跌幅居前。综合、通信、医药生物、房地产、食品饮料行业上涨幅度居首，分别上涨7.2%、5.1%、1.9%、1.8%、1.4%；有色金属、美容护理、非银金融、交通运输、基础化工行业下跌幅度居前，分别下跌3.7%、1.7%、1.6%、1.6%、1.2%。
1.2
估值表现：电子、通信、机械、综合估值处历史相对高
位
本周行业估值，电子、通信、机械、综合行业在PE、PB十年历史分位均接近极值高位。PE-TTM十年历史分位超越80%的行业包括电子、综合、建筑材料、通信、煤炭、机械设备，PE-TTM分别达82.8X、98.3X、36.3X、59.8X、21.3X、43.9X；PB-LF十年历史分位超越80%的行业包括电子、通信、机械设备、综合，PB-LF分别达6.9X、6.3X、3.3X、2.9X。
资金情绪
2.1
交易活跃度：成交小幅降温，行业轮动大幅提速，TOP
5%拥挤度加速降温
本周A股市场成交活跃度小幅降温，行业轮动速率大幅提升。万得全A日均成交额为2.35万亿元，环比下降768.6亿元；日均换手率为1.65%，环比下降0.07pcts。A股领涨行业轮动速率指标，5日与20日平滑值均大幅提升，行业轮动速率迅速提升至相对高位。
本周A股TOP5%拥挤度降温趋势提速，医药、有色、化工交易集中度提升显著，建材、有色、通信、医药、电子两年历史分位居前，医药、地产、美护创新高比例领先。A股成交额前5%的股票周度总成交占比为49.3%，环比下降1.2pcts，热门交易标的拥挤度降温趋势加速。医药生物、有色金属、基础化工、食品饮料、公用事业行业集中度环比提升幅度领先，周度成交占比分别达91.2%、92.2%、58.2%、39.8%、66.9%的两年历史分位水平。电子、计算机、通信、银行、传媒行业集中度降温居前。建筑材料、有色金属、通信、医药生物、电子行业周度成交占比超越80%的两年历史分位水平。周度股票任一日收盘价创近250日新高的比例，代表行业周度热度，医药生物、房地产、美容护理、社会服务、纺织服饰行业比例居首，分别为4.2%、3.2%、3.1%、2.3%、1.9%。
本周A股年内热门交易主题，AI算力硬件热度消退，医药主题大热。涨跌幅方面，CRO、OCS、SPD、光模块、基因检测主题周度涨幅领先，分别上涨10.0%、7.7%、6.7%、6.1%、5.4%；玻璃基板、工业气体主题周度跌幅居前，分别下跌1.2%、0.2%。成交活跃度方面，CRO、PCB、覆铜板、基因检测、锂矿主题升温显著，光模块、OCS、算力租赁、存储、光芯片主题降温居前。周度拥挤度近两年历史分位超越95%水平的主题包括CRO、覆铜板、PCB、玻纤、光模块、OCS。
2.2
恐慌情绪：国内外同步延续降温
本周恐慌情绪国内外同步延续降温。国内沪深300ETF周度隐含波动率为18.24，环比下降6.90%，国内恐慌情绪延续降温。海外VIX指数为14.25，环比下降4.36%，海外恐慌情绪延续降温。
股票杠杆开户入口2.3
内资：趋势延续，股票ETF中百亿规模止盈，融资小百
亿规模净买入
公募资金：本周股票+混合型基金新发小幅放缓，股票型ETF延续中百亿规模止盈，宽基ETF继续净流出，主题减配半导体和通信，增配黄金，债券型ETF净流入居首。股票型基金周度新发29.35亿份，混合型基金周度新发16.33亿份，周度新发规模环比下降5.99亿份，基金新发小幅放缓。股票型ETF资金延续逢反弹止盈，周度净流出525.44亿元。规模指数ETF继续百亿规模净流出，周度净流出424.38亿元，其中中证1000、沪深300跟踪ETF百亿规模净流出。主题指数ETF同样净流出，周度净流出67.66亿元，减配医药、通信、化工板块，增配半导体设备主题。债券型ETF净流入居首，周度净流入82.58亿元。
融资资金：本周延续小百亿规模净买入，融资买入占比小幅提升，电子、医药、通信增配居首，传媒、交运、军工减配居前。截止至8月14日，融资余额为2.65万亿元，环比净买入253.53亿元。融资买入周度占比为9.34%，环比提升0.04pcts，处年滚动-σ线上方。融资资金周度行业配置，电子、医药生物、通信、机械设备、基础化工增配居首，传媒、交通运输、国防军工、家用电器、银行行业减配居前。
2.4
外资：活跃度延续降温，十大活跃股聚焦电子、通信、医
药
北向资金：本周成交活跃度延续降温，十大活跃股聚焦电子、通信、医药。北向资金周度成交占比为12.67%，环比下降0.64pcts，资金活跃度延续降温趋势。周度十大活跃股成交额聚焦于电子、通信、医药生物、有色金属、电力设备行业。
风险提示
（1）国内政策不及预期
（2）海外地缘政治扰动
研报信息
证券研究报告：《A股震荡轮动，反弹进二退一，反转仍待三重催化——策略周报》
对外发布时间：2026年8月17日
发布机构：华鑫证券
本报告分析师：
杨芹芹 SAC编号：S1050523040001
本报告联系人：
卫正 SAC编号：S1050124080020
宏观策略组简介
杨芹芹：经济学硕士，8年宏观策略研究经验。曾任如是金融研究院研究总监、民生证券研究员，兼任CCTV新闻和财经频道、中央国际广播电台等特约评论，多次受邀为财政部等政府机构和金融机构提供研究咨询，参与多项重大委托课题研究。2021年11月加盟华鑫证券研究所，研究内容涵盖海内外经济形势研判、政策解读与大类资产配置(宏观)、产业政策与行业配置(中观)、全球资金流动追踪与市场风格判断(微观)，全方位挖掘市场机会。
卫正：宏观策略组组员，金融硕士，2024年8月入职华鑫证券研究所。
证券分析师承诺
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证券投资评级说明
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责任编辑：孙同怀 股票证券服务
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